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股票质押融资系列实务解析!

字号+ 作者:资管法务评述 来源:资管法务评述 2021-11-14阅:2517

摘要:股票质押融资是指符合条件的资金融入方以持有的股票或其他证券质押,向符合条件的资金融出方融资资金,并约定在未来返还资金、解除质押的一种融资交易。

股票质押融资系列一:业务的主要类型及主要风险盯控条款

股票质押融资业务的主要类型

股票质押融资是指符合条件的资金融入方以持有的股票或其他证券质押,向符合条件的资金融出方融资资金,并约定在未来返还资金、解除质押的一种融资交易。

股票质押通常被区分为场内质押和场外质押,主要存在以下几个不同点:

其一,二者交易场所不同,场内质押可以通过券商系统化的申报程序和远程传送,向交易所进行申报,由交易所确认后在中登办理质押登记;而场外质押的办理不经过交易所的确认,直接由出质双方之间到中国证券登记结算公司(以下简称“中证登”)上海分公司或深圳分公司之间办理质押手续。

其二,质押标的证券,场内质押标的证券为上交所或深交所上市的A股股票和中国结算认可的证券,由于券商对风控的要求,对质押标的股票要求更为严格, ST、*ST类股票、长期停牌股票、B股、新三板股票等通常都不能通过券商风控审核;而场外质押标的股票则更加灵活多样,可以包含B股和新三板股票,只要资金融出方认可的标的即可。

其三,质押期限不同,场内质押期限不得超过三年,而场外质押不设具体的质押期限。

其四,风险控制方面,场内质押通常设置预警线和平仓线,券商采取逐日盯市制度,而场外质押则根据资金方盯控要求,可设置预警线和平仓线,也可以根据自身风控要求设置更为灵活的盯控方式。

相比于场外质押,场内质押业务更加规范化、统一化,是一项标准化的业务,而场外质押更加灵活多样化,成为了非标准化业务。

从业务性质来看,股票质押仍属于一种融资类型的业务,只是质押标的由房产、土地或者其他抵质押物变为了股票。

主要风险盯控条款

由于股票市场价格波动较大,资金融出方为合理控制风险,一般均会在质押协议中约定相关风险盯控措施。

一般质押标的股票的盯控要素主要集中在三个方面:股票市值、质押比例和重大不利影响事件。相比于其他抵质押融资项目,由于股票市场价格更加公允,信息披露更为充分透明,上述质押标的三个方面的盯控具有可操作性。

质押标的股票市值

股票质押的核心盯控要素就是对于质押股票市值的盯控,股票质押融资项目《质押合同》中通常都会设置预警平仓风控的条款,约定每日质押股票收盘后股价应维持在合同约定的预警平仓风控条款以上。否则,出质人/融资人应当在合同约定的时间内追加相应保证金或追加同等价值的质押股票,使得质押股票价值重新恢复至预警风控线以上方可解除风控。

尽管不同项目计算公式略有不同,但盯控的核心都是围绕着质押标的股票市值展开,几种最为常见的盯控计算方式如下:

质押比例

质押比例的盯控也是一项重要的风控关注点。针对场内质押业务,证监会于2018年1月12日发布的《关于督促证券公司做好股票质押式回购交易风险防范有关工作》(以下简称“股票质押新规”),对单只A股股票质押比例提出了更为严格的要求,具体细则如下:

(1) 单只A股股票市场整体质押比例不得超过50%,因履约保障比例达到或低于约定数值,补充质押导致超过上述比例或超过上述比例后继续补充质押的情况除外;

(2) 单一证券公司接受单只A股股票质押的数量不得超过该股票A股股本的30%;

(3) 单一集合资产管理计划或定向资产管理客户接受单只A股股票质押的数量不得超过该股票A股股本的15%。

质押标的公司重大不利影响事件

除了对质押标的股票价格和质押比例有限制以外,通常资金融出方也会对标的公司经营状况进行跟踪,如果标的公司发生重大不利影响于公司经营发展的事件,导致股价大幅下跌,造成质押标的公司股票长期停牌等一系列不利影响的,资金融出方有权要求资金融入方履行提前回购义务。

这些重大不利事件通常归纳如下:

(1)标的公司发生重大财务亏损、资产损失或其他财务危机。

(2)标的公司发生对其经营或财产状况产生重大不利后果的任何诉讼、仲裁或刑事、行政处罚程序的。

(3)标的公司经营状况发生严重恶化或丧失商业信誉,或发生任何可能会严重不利于甲方或标的公司业务、资本、财产状况的事件。

(4)标的公司发生合并(或兼并)、分立、重组、合资(或合作)、产权转让以及股份制改造等变更事项,影响标的公司正常运作的。

(5)标的公司发生歇业、停业、被吊销或注销营业执照、申请或被申请破产、解散等情形。

(6)标的公司的控股股东及其他关联公司经营或财务方面出现重大危机,影响标的公司正常运作的。

(7)甲方或标的公司与其控股股东或其他关联公司之间发生重大关联交易,影响标的公司正常运营的。

(8)标的股票全部或部分被有关部门冻结。

(9)甲方或标的公司怠于管理和追索其到期债权,或以无偿、明显低于市场价格或其他不适当的方式处理其自有财产、提供服务,或以明显高于市场价格或其他不适当的方式收购第三方资产或接受服务。

(10)标的公司出现上市公司收购、标的股票停牌等情况影响其业务、资本、财产状况,或标的公司出现暂停上市、退市等情况。

由于上述事件的发生将会极大增加未来项目按期还款的不确定性,因此从资金安全性角度而言,资金融出方通常都会要求出质人/融资人履行提前回购义务。

股票质押融资系列二:风险盯控措施的难点

前文我们已经详述,股票质押融资业务中,资金融出方风险盯控通常围绕着质押标的股票市值、质押比例和重大不利影响事件开展,但由于受限于融出方人员、系统,盯控措施存在许多难点。

股票市值盯控的个性化要求

根据上述对质押标的股票盯控市值盯控的描述可知,股票质押融资项目的盯控指标较为多样,且需要第一时间与交易数据进行对接,实时计算盯控指标,需要投入大量人力,加强系统建设。

特别对于场外质押融资,预警平仓线指标设定更加个性化,如系统无法满足盯控要求,人工盯控加大了操作风险。

追加保证金或质押股票的及时性要求

当质押标的股票价格下跌低于合同约定的预警或平仓线后,通常会触发出质人或第三方担保人追加保证金或同等价值的质押股票的补仓义务,约定在一定期限内(通常:T+1—T+3个交易日)应足额追加保证金或质押股票。然而在实际管理过程中,出质人时常不能在合同规定的时间范围内追加资金,主要原因有以下几点:

处置的不便性,导致融资人主观上怠于追加资金

场外质押业务,在交易对手违约情况下,资金融出方通常不能在第一时间及时处置质押股票。因此,很多出质人并不担心在延迟履行追加资金或质押股票的违约情形下,质押标的股票被处置。

同时,由于质押股票处置流程复杂,质权人也不愿意轻易启动股票处置程序。一些特殊情况下,质权人不愿意处置股票甚至成为出质人再行谈判的基础,出质人得以争取更优的风控条件。

因此,项目实际存续中经常会存在延迟追加保证金或追加质押股票的情况发生。

追加质押股票流程复杂

追加质押股票也是一种常见的出质人补仓措施。但无论对于场内质押还是场外质押业务,相比较于追加保证金,追加同等价值的质押股票在时效性上会大打折扣。原因在于:

其一,办理追加质押的提前条件在于质权人和出质人必须签署新的质押合同,仅双方签署合同所需时间通常都会超过规定的追加的时限。

其二,办理追加质押需要相关办理机构的审核。不同于追加保证金只需资金融出方核实打款人信息和打款金额即可解除风控,办理追加质押股票还需质押登记机关审核,需要耗费更多审核时间。

场外质押业务需要出质双方到中登临柜办理,中登公司会对质押合同、双方基础信息等一系列材料进行审核,通常办理时间需要T+1个工作日,如果审核不通过,则需要重新准备材料。而场内质押业务也同样面临券商、交易所的审核。

因此,追加质押股票由于上述客观原因也很难在规定时间内完成。

除股价外盯控要素信息获取存在不便

根据上述对盯控措施描述可知,除了对质押股票的股价盯控,对质押股票质押比例和标的公司重大不利影响事件的盯控也是对股票质押进行风险控制的重要手段。

目前,对于股票质押比例、重大不利影响事件的盯控,获取信息的渠道以上市公司公开信息披露为主。

虽然公开信息比较容易获取,但也存在披露信息不够及时、信息内容不够充分等问题,在没有系统协助的情况下,人工盯控方式效率也比较低下。

如果融出方有其他个性化盯控要求,盯控措施很难及时实现。

质押股票的处置方式介绍与相关融资业务风险管理的建议

一、质押股票的处置

如果出资人或第三方担保人未能按照合同约定及时追加足额保证金或同等价值质押股票,根质权人有权采取相应的风控措施,主要措施如下:

(1)要求收取相应违约金;

(2)要求提前偿还融资本息,终止融资债权;

(3)处置质押标的股票,宣布主债权提前到期。

对于股票质押项目,在项目出险初期,资金融出方通常不会立即对质押股票进行处置,而会采取收取违约金、提前偿还融资本息等措施。如果经过以上方式,仍未能促使融资人追加保证金或者履行还本付息时,才不得不对质押股票进行处置。

对于处置质押股票,场内质押项目和场外质押项目存在一定的区别。

(一)场内质押质物处置

对于场内质押业务,相关质押物处置由券商执行。券商通过自身内部系统做处置交易。若质押股票属于限售流通股,则券商若想要通过二级市场进行处置,则需要等待股票进入解禁期后方可进行处置。

(二)场外质押质物的处置

相比于场内质押业务,场外质押业务在质物处置上可以采取以下途径:

1、委托券商代为进行处置

2018年5月30日前,质权人可以委托券商代为处置质押股票,质权人通常会与出质人以及委托代为处置的券商签订相关三方质押股票处置协议,在协议中明确约定,当发生出质人违约的情形下,质权人有权向券商发送处置指令,由券商对质押股票进行处置,处置变现款项用于偿还债务人相关债务。

中国证券业协会发布《关于证券公司办理场外股权质押交易有关事项的通知》,其中明确限定:证券公司不得为银行、信托等其他机构或个人通过场外市场开展上市公司股票质押融资提供盯市、平仓等第三方中介服务,通知自2018年5月30日起开始实施。因此在通知颁布后,新成立的场外股票质押项目,证券公司将不再会受理质权人提出的代为平仓服务,质权人若需要对质押股票进行处置,需要选择其他途径。

2、强制执行

为保证质押股票处置的可执行性,资金融出方通常会要求对相关主债合同以及股票质押合同做强制执行公证。在债务人违约后,质权人可以向法院申请强制执行。

需要强调的是,申请强制执行通常还需要公证处出具“执行证书”,才能向法院申请强制执行。

公证处出具执行证书需要具备两个条件。

(1)资金融出方提供证据证明借款人已经违约;

(2)债务人对违约无异议。

一个程序是,一般公证处要对金融机构债权债务关系进行核实,核实无误后,在受理后的15个工作日内出具执行证书,并且补充材料,核实所需要的时间不计算在期限内。

公证处对债权债务关系核实无误后,出具执行证书,资金融出方依次向法院申请强制执行。

法院受理立案后,核实执行证书效力不存在瑕疵的情况下,便可以启动办理查封和冻结手续法院会向中证登上海分公司或深圳分公司发送《协助执行通知书》,要求冻结融资人持有的所有股票,冻结期限通常为3年。

一般情况下,法院对申请强制执行的质押股票以司法拍卖的形式进行处置。

3、司法拍卖

在法院对质押标的股票进行冻结后,将委托具有相应资质的评估机构对冻结的股票进行价格评估,确定相应的评估价格。

法院收到评估机构出具的评估报告后,将于五日内将评估报告送达当事人、公司的股东及其他利害关系人。当事人对评估报告有异议的,可在收到评估报告后十日内以书面形式向法院提出。

在评估价格确认后,在拍卖中必须确认被拍卖股权的保留价,通常第一次拍卖时保留价不能低于评估价的80%。

当前,上市公司质押股票司法拍卖通常以线上拍卖形式进行,以网络电子竞价方式公开处置股票。常用的5家拍卖平台分别是:淘宝网、京东网、人民法院诉讼资产网、公拍网和中国拍卖行业协会网。

人民法院会在拍卖30日前对拍卖事宜进行公告,公告信息包括拍卖财产、价格、保证金、竞买人条件、拍卖财产已知瑕疵、相关权利义务、法律责任、拍卖时间、网络平台和拍卖法院等其他要素。

人民法院会在拍卖5日前会以书面或者其他能够确认收悉的适当方式,通知当事人和已知的担保物权人、优先购买权人(即其他股东)或者其他优先权人于拍卖日到场,所有股东经通知未到场的,视为放弃。

拍卖过程中,有最高应价时,各股东可以表示以该最高价买受的,则拍卖给该股东;如有更高出价,而各股东不作表示的,则拍卖给出价最高的竞买人。多个股东同时表示买受的,以抽签方式决定买受人。

司法拍卖涉及环节众多,诸如评估方面在实践过程中需要各方多次协商撮合。在后续拍卖环节,也存在流拍的可能性,如果债权人考虑以股抵债的形式进行债务清偿,也需要获得债务人的同意。因此,在司法处置质押股票过程中会面临诸多的困难和不确定性。

4、中登公司办理证券处置过户业务

除以上处置方式以外,质押双方通常还可以选择到中登公司办理质押证券过户业务。

质押双方申请办理处置过户业务时应当签署质押证券处置协议,协议内容应包括质押证券相关情况、质押证券处置过户原因、质押证券处置价格确定依据、申请处置过户的质押证券数量等。

质押双方应在协议中约定“申请处置过户的质押证券折价总额以未履行债务金额为上限”,处置价格不应低于质押证券处置协议签署日前二十个交易日该证券收盘价的平均价的90%。

需要特别说明的是,办理此项业务质押证券应该处于非限售状态,如果质押股票属于限售流通股,或者已经被法院司法冻结,那在限售期和司法冻结期内无法办理过户业务,只有待质押股票过了解禁期限或司法冻结期限方可进行过户。

由于办理此类业务需要出质人和质权人达成合意,且需双方临柜办理,因此存在很大的不确定性。

小结

综合对比以上四种质押股票处置方式,各有特点。

如果质押股票属于非限售流通股,那委托券商代为处置的方式是最为高效的。但由于监管政策的限制,新规以后成立的场外质押项目均无法在委托券商代为处置。

对于质押股票长期处于停牌或者限售状态的股票,通过法院进行司法处置是较为可取的一种途径。一般建议对主债合同和质押合同进行强制执行公证,债权人可以直接申请法院强制执行并查封、冻结、变现债务人相关股票和其他财产。节约大量的时间成本、诉讼成本。

如果没有办理强制执行,债权人只能选择诉前保全,冻结质押股票,随后再向法院进行起诉,待法院判决之后申请执行。

对于到中登办理临柜过户业务,由于需要质押双方达成合意,因此,出质人是否愿意配合到中登办理会存在很大不确定性。

二、风险管理的建议

降杠杆背景下,高杠杆的融资业务需要深耕细作,传统的业务逻辑受到极大的挑战,结合前述文章分析,我们对股票质押融资业务的风险管理提出以下建议:

(一)加强系统化建设

从前述分析可知,股票质押项目的盯控不仅限于质押股票价值的盯控,对于股票质押比例以及上市公司重点负面影响事件也需要系统化盯控的介入。

目前,无论是追加保证金,还是追加质押股票,盯控人员都需要手工查账、人工计算介入,特别是质押股票发生分红派息等事件,还需要盯控人员实时关注派息情况,管理难度较大。

在出质人质押比例、上市公司重大事件、负面舆情等信息的盯控上,系统化的支持能够帮助管理人员提高效率,增加盯控覆盖范围。

(二)关注第一还款来源

股票质押项目本质上仍然属于融资类的一种业务范畴,因此融资类产品风控的主要逻辑仍然适用于股票质押类项目。

股票作为流动性较好的一类担保物,目前市场上股票质押业务过度关注质押股票、质押率等情况,对于融资人本身的还款来源关注度较低。实际在融资人丧失清偿能力的情况下,处置质押股票的难度较大。

因此,股票质押业务展业逻辑应该回归到第一还款来源,更加关注借款人的信用情况是否良好、企业经营情况是否正常、资金用途是否合规、企业未来是否有充足的还款来源等要素。

(三)重新审视质押标的股票的流通性

对于股票质押业务,传统风控逻辑将质押标的股票区分为限售股和非限售股。由于非限售股具有流通性,因此在质押折扣率上相比限售股较为宽松。

实际在场外股票质押的处置过程中,由于无法委托券商代为处置,一般仅能采用强制执行和司法处置的途径,法院会对质押股票进行冻结,实际上非限售股已经丧失了流通性。

另外,由于以上处置方式时效性不强,实际处置时质押股票价值可能已经发生大幅减损,因此股票性质本身是限售股还是非限售股其实对于质押标的股票的流通性影响不大。

再者,发生处置事件时,需要对质押股票进行冻结,实际上质押标的股票已经丧失流通性了。

(四)关注融资人与质押标的股票的关系

融资人与质押标的股票的关系不同,可能会对质押物处置带来不同的影响,具体说来分为以下两种情况:

1、融资人为质押标的公司大股东

融资人为质押标的公司大股东,质押标的公司经营情况与融资人有较大的相关性。

一般融资人债务违约或丧失清偿能力时,质押标的公司经营情况也会出现问题,此时质押标的股票价值可能已经发生大幅减损,在股票处置过程中风险进一步加大。

因此,融资人为质押标的公司大股东的情况下,应考虑进一步降低质押折扣率,加大关注融资人、质押标的公司的经营情况。

2、融资人非质押标的公司大股东

融资人非质押标的公司大股东,融资人仅仅作为股票质押标的公司的财务投资者,与质押标的公司所处的行业、经营状况相对更加独立。

在此类业务中,第一还款来源和第二还款来源相对比较独立。此时可以相对更加独立的审视融资人还款能力、还款意愿,以及质押股票的可处置性。

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